Transmissão da política monetária e tamanho da indústria de fundos do mercado monetário – Liberty Street Economics

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Transmissão da política monetária e tamanho da indústria de fundos do mercado monetário

Em um post recente, documentamos a transmissão da política monetária por meio de fundos do mercado monetário (FMM). Neste post, complementamos essa análise comparando a transmissão da política monetária via FMM com a transmissão via depósitos bancários e estudando o impacto do repasse diferencial no tamanho da indústria dos FMM. Para esse fim, focamos nas taxas de certificados de depósito (CD) oferecidos aos clientes de varejo dos bancos e comparamos sua resposta à política monetária com a dos rendimentos de MMF no varejo.

Passagem Diferencial nos CDs e MMFs do Banco

O gráfico abaixo mostra a série cronológica de taxas de CD de três meses, rendimentos líquidos do FMM e taxa efetiva de fundos federais. Embora as taxas de CD e o rendimento do FMM acompanhem a taxa dos fundos federais, sua resposta às mudanças na política monetária é totalmente diferente e se tornou ainda mais durante o último ciclo de aperto.


Transmissão da política monetária e tamanho da indústria de fundos do mercado monetário

Entre maio de 2004 e julho de 2006, a taxa efetiva de fundos federais aumentou de 100 para 525 pontos base (bps). Durante o mesmo período, o rendimento líquido dos FMM de varejo aumentou aproximadamente a mesma quantidade, de 0,5% em maio de 2004 para 5% em julho de 2006. Como mostra a tabela abaixo, isso corresponde a um repasse de 99%. Por outro lado, no mesmo período, as taxas nos CDs de varejo de três meses aumentaram apenas pela metade, chegando a 3% em julho de 2006 – uma passagem de apenas 50%. O repasse das taxas de CD de um mês foi ainda mais baixo, apenas 30%; de fato, a taxa de CD de um mês estava abaixo de 200 bps no final do ciclo de aperto.

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Transmissão da política monetária e tamanho da indústria de fundos do mercado monetário

Após um longo período com taxas de apólice no limite inferior zero, o Federal Reserve iniciou um novo ciclo de aperto em dezembro de 2015, que continuou até dezembro de 2018. Nesse período, a taxa efetiva de fundos federais aumentou mais de 200 bps. No mesmo período, o rendimento líquido dos FMM de varejo aumentou aproximadamente a mesma quantia, com um repasse de 91%, confirmando a elasticidade (ou beta) muito alta aos aumentos de taxas observados no início dos anos 2000. Por outro lado, as taxas nos CDs de varejo mal mudaram. A taxa nos CDs de três meses permaneceu abaixo de 10 bps até julho de 2017 e só aumentou para 20 bps no final do ciclo de aperto, uma passagem de apenas 5%; o repasse para a taxa de CD de um mês foi igualmente baixo, com apenas 2%.

A expansão da indústria do FMM durante o aperto da política monetária

Dada a menor capacidade de resposta dos CDs dos bancos ao aperto da política monetária, pode-se esperar que, durante um ciclo de aperto, o dinheiro flua dos CDs para os FMM.

De fato, como mostra o gráfico abaixo, o tamanho da indústria de MMF aumentou durante os dois episódios de retração, atrasando o aumento no spread entre os rendimentos de MMF de varejo e as taxas de CD em aproximadamente um ano. De maio de 2004 a julho de 2006, os ativos sob gerenciamento (AUM) dos FMM de varejo aumentaram 5%, seguidos por um aumento adicional de 16% no próximo ano.

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Consistente com o fato de as taxas sobre depósitos bancários terem se tornado mais rígidas, durante o último ciclo de aperto, o setor de FMM aumentou ainda mais drasticamente. O AUM dos FMM de varejo aumentou de US $ 700 bilhões em dezembro de 2015 para quase US $ 1 trilhão em dezembro de 2018, um aumento de 37%, e continuou aumentando durante o primeiro semestre de 2019.

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Transmissão da política monetária e tamanho da indústria de fundos do mercado monetário

A versão beta mais baixa de depósitos é devida à reforma do FMM de 2014?

Uma possível explicação para a menor elasticidade das taxas de CD dos bancos durante o último ciclo de aperto é o efeito da reforma do FMM de 2014 pela Securities and Exchange Commission, que entrou em vigor em outubro de 2016. Ao eliminar os FMMs principais de alguns de seus recursos de liquidez, a reforma tornou esses veículos de investimento uma opção menos atraente para investidores em dinheiro.

O acentuado aumento no tamanho da indústria dos FMM nos últimos três anos esconde tal explicação. De qualquer forma, como descrito acima, o AUM dos FMM de varejo aumentou ainda mais acentuadamente do que no início dos anos 2000. De fato, conforme documentado por Cipriani e La Spada (2018), embora os FMM principais tenham se tornado um veículo de liquidez menos atraente e tenham encolhido como resultado da reforma, os investidores mudaram para os FMM governamentais, que não foram afetados pelas regras alteradas. Além disso, como mostrado em um post anterior no Liberty Street Economics, na indústria do FMM, o governo e o FMM principal exibem um repasse de política monetária semelhante. Portanto, a mudança intra-setorial dos FMM primários para os governamentais não deveria ter facilitado para os bancos deixarem suas taxas de CD baixas.

Resumindo

A elasticidade das taxas de CD dos bancos ao aperto da política monetária é muito menor que a das ações do FMM e se tornou cada vez menor após a crise financeira. A elasticidade mais fraca das taxas de CD em relação às ações do FMM é acompanhada por uma expansão do tamanho da indústria do FMM durante os ciclos de aperto. Essa expansão foi mais pronunciada no último ciclo de aperto do que no anterior. Essa evidência põe em dúvida a visão de que a reforma do FMM é um motivo pelo qual as taxas beta nas taxas de CD se tornaram tão insignificantes.

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Marco CiprianiMarco Cipriani é vice-presidente assistente do Grupo de Pesquisa e Estatística do Federal Reserve Bank de Nova York.

Jeff Gortmaker é um ex-analista sênior de pesquisa do Grupo de Pesquisa e Estatística do Banco.

Gabriele La SpadaGabriele La Spada é economista do Grupo de Pesquisa e Estatística do Banco.

Como citar este post:

Marco Cipriani, Jeff Gortmaker e Gabriele La Spada, “Transmissão de política monetária e tamanho da indústria de fundos do mercado monetário”, Federal Reserve Bank de Nova York Liberty Street Economics, 20 de novembro de 2019, https://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2019/11/monetary-policy-transmission-and-the-size-of-the-money-market-fund-industry.html.


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