Saídas de fundos de empréstimos bancários durante a COVID-19 -Liberty Street Economics

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A pandemia do COVID-19 pressionou significativamente os mercados de dívida, especialmente aqueles preenchidos por tomadores de risco. O mercado de empréstimos alavancados, em particular, sofreu um estresse notável durante o mês de março. Os fundos mútuos de empréstimos bancários, entre os principais detentores de empréstimos alavancados, sofreram saídas massivas que lembram as saídas experimentadas durante a crise de 2008. Neste post, mostramos que a sensibilidade do fluxo do setor de fundos de empréstimos à crise COVID-19 (e aos choques negativos em geral) parece ser ainda maior do que a dos fundos de títulos de alto rendimento, que também investem em fundos de alta títulos de dívida de risco e receberam muita atenção por causa de sua possível exposição a comportamentos semelhantes aos dos investidores e suas implicações para a estabilidade financeira.

Fundos de empréstimos e mercado de empréstimos alavancados

Os empréstimos alavancados, com aproximadamente US $ 1,2 trilhão em aberto no final de 2019, representam uma parcela significativa do total de empréstimos corporativos nos Estados Unidos. Esse mercado foi interrompido em março de 2020, à medida que os índices do setor despencaram e vários investidores no mercado sofreram choques graves e negativos de liquidez. Os fundos de empréstimos bancários são veículos de investimento registrados que investem principalmente em empréstimos alavancados por empresas; eles cresceram a um ritmo acelerado desde 2010, atingindo um pico de cerca de US $ 216 bilhões no final de 2018. Entre esses veículos de investimento, os fundos mútuos abertos representam a parte do leão (as outras duas categorias são fundos fechados e câmbio). fundos negociados ou ETFs) e são o foco deste post. Uma característica importante dos fundos de empréstimos abertos, que os diferencia de outras classes importantes de investidores em empréstimos alavancados, como obrigações de empréstimos garantidos (CLO), é que eles se envolvem na transformação de liquidez. Empréstimos alavancados são ativos ilíquidos, mas os fundos de empréstimos oferecem aos investidores a oportunidade de resgatar suas ações à vontade. Essa transformação de liquidez expõe os fundos de empréstimos a correr riscos, principalmente em períodos de estresse. A falta de liquidez das carteiras de fundos de empréstimos aumentou de fato nos últimos anos.

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Os efeitos da pandemia de COVID-19

Nas três primeiras semanas de março, quando a crise do COVID-19 ocorreu, os preços de oferta alavancada caíram vertiginosamente. Como mostram os gráficos abaixo, o Índice S&P / LSTA US Leveraged Loan 100 caiu cerca de 20% de 1 a 23 de março.

No mesmo período, os fundos de empréstimos sofreram forte pressão de resgate; como mostra o gráfico a seguir, de 1º a 23 de março, os fundos de empréstimos sofreram saídas de aproximadamente 11% de seus ativos iniciais sob gestão (AUM).

Saídas de fundos de empréstimos bancários durante o COVID-19

Essa queda é grande, tanto pelos padrões históricos do setor de fundos de empréstimos (por exemplo, durante a crise financeira global, de agosto a setembro de 2008, os fundos de empréstimos sofreram saídas de aproximadamente 4%) quanto quando comparados aos fluxos experimentados por outras empresas. tipos de fundos mútuos que investem em títulos de dívida e que foram impactados negativamente pela crise do COVID-19. Por exemplo, no mesmo gráfico, mostramos que, de 1º a 23 de março, os fundos tributáveis ​​de títulos corporativos sofreram apenas saídas equivalentes a aproximadamente 4% do seu tamanho. Mesmo os fundos de títulos de alto rendimento, que também possuem alguns empréstimos alavancados e investem em outros títulos de dívida com classificações de crédito semelhantes (principalmente BB, B e CCC), tiveram saídas de saída menores (6%) do que os fundos de empréstimos.

Além disso, as saídas de fundos de empréstimos não são apenas muito maiores a qualquer momento, mas também duram mais. Os fluxos líquidos de fundos de alto rendimento começam a reverter por volta de 26 de março, possivelmente devido às várias facilidades que o Federal Reserve implementou na segunda quinzena de março para aliviar o estresse nos mercados financeiros; a partir de 14 de maio, os fluxos líquidos acumulados em fundos de alto rendimento desde janeiro estão próximos de zero. Por outro lado, as saídas de fundos de empréstimos, embora também desacelerem por volta de 26 de março, ainda não pararam; em 14 de maio, o setor de fundos de empréstimos registrou saídas para um total de 21% de seu AUM no início de janeiro.

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Retornos de fundos e fluxos de investidores

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As saídas maiores e mais persistentes de fundos de empréstimos versus fundos de títulos de alto rendimento não parecem ser motivadas por uma diferença significativa no desempenho médio das duas indústrias de fundos mútuos. Em princípio, pode ser que os fundos de empréstimos tenham experimentado saídas maiores do que os fundos de alto rendimento porque, em conjunto, tiveram um desempenho pior no início da crise. No entanto, esse não é realmente o caso; em fevereiro e março, os fundos de empréstimos ofereceram aos investidores retornos semelhantes aos oferecidos por fundos de alto rendimento. Como mostra a tabela abaixo, em fevereiro, o retorno médio anual dos fundos de empréstimos foi de -17% e o dos fundos de títulos de alto rendimento foi de -16%. Em abril, o fundo médio de empréstimos teve um desempenho melhor do que o fundo médio de títulos de alto rendimento.

Saídas de fundos de empréstimos bancários durante o COVID-19

O que poderia explicar o padrão mais acentuado de saídas para fundos de empréstimos? Uma explicação possível é que, a todo momento, os retornos dos fundos de empréstimos parecem muito menos dispersos do que os dos fundos de alto rendimento. Quando os retornos são suficientemente heterogêneos entre os fundos da mesma categoria, os investidores tentam usá-los para discriminar entre gerentes qualificados e não qualificados, deixando fundos com retornos mais baixos para aqueles com melhor desempenho. Como resultado, mesmo em tempos ruins, parte dos fluxos de investidores poderia ocorrer dentro do setor, e os fluxos agregados exibiam oscilações relativamente mais brandas. Por outro lado, se os retornos dos fundos são muito compactados, torna-se mais difícil para os investidores distinguir entre os fundos, e isso pode levar os investidores a fugir do setor em massa em tempos ruins, à medida que aumenta a incerteza sobre as condições econômicas. Como mostra o gráfico abaixo, a dispersão dos retornos na seção transversal dos fundos de empréstimos está abaixo da dos fundos de alto rendimento quase todos os meses desde 2007, e os primeiros meses de 2020 não foram exceção. Por outro lado, os retornos médios nos dois setores foram bastante semelhantes nos últimos dez anos.

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Saídas de fundos de empréstimos bancários durante o COVID-19

Essa diferença na distribuição de retorno desses dois tipos de fundos mútuos, que investem em títulos de dívida com perfis semelhantes de risco de crédito e vencimento, pode explicar por que os fluxos agregados nos fundos de empréstimos tendem a ser mais voláteis ao longo do tempo do que os fundos de alto rendimento , como mostra o gráfico abaixo.


Saídas de fundos de empréstimos bancários durante o COVID-19

Resumindo

A maior vulnerabilidade do setor de fundos de empréstimos a choques agregados negativos pode ser explicada pelo fato de que os retornos dos fundos de empréstimos tendem a ser mais correlacionados do que os dos fundos de alto rendimento; Como resultado, os investidores podem ter um incentivo mais forte para deixar o setor em massa em tempos difíceis, em vez de realocar seu dinheiro entre os fundos do setor. Em meio à crescente incerteza em torno da crise do COVID-19, as recentes saídas de fundos mútuos de títulos e, especialmente, fundos de alto rendimento, levantaram preocupações sobre as possíveis vendas de fogo pelos gestores de fundos. As saídas de fundos de empréstimos têm sido muito maiores e mais persistentes, garantindo assim uma análise contínua no futuro.

Nicola Cetorelli
Nicola Cetorelli é vice-presidente do Grupo de Pesquisa e Estatística do Federal Reserve Bank de Nova York.

Saídas de fundos de empréstimos bancários durante a COVID-19 -Liberty Street Economics 2

Gabriele La Spada é economista sênior do Grupo de Pesquisa e Estatística do Banco.

João Santos

João Santos é vice-presidente sênior do Grupo de Pesquisa e Estatística do Banco.

Como citar este post:

Nicola Cetorelli, Gabriele La Spada e João Santos, “Saídas de fundos de empréstimos bancários durante o COVID-19”, Federal Reserve Bank de Nova York Liberty Street Economics, 16 de junho de 2020, https://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2020/06/outflows-from-bank-loan-funds-during-covid-19.html.


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