O que há com ações? -Liberty Street Economics

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“As ações dos EUA estão correndo em direção ao segundo trimestre consecutivo de ganhos dramáticos, continuando uma recuperação histórica do mercado de ações que poucos previram no auge da recessão de março”, disse um Wall Street Journal artigo. “O mercado de ações está desvinculado da realidade econômica. Um acerto de contas está chegando “, disse o Washington Post. O que está acontecendo? Neste post, não vejo o que as ações realmente fizeram ou farão, mas o que os investidores esperado deveria ter acontecido, e o que eles Espero vai acontecer daqui para frente. Acontece que, pelo menos pela medida particular de expectativas que considero, os investidores esperavam que os retornos das ações fossem altos o tempo todo e continuam a esperar o mesmo no futuro.


O prêmio de risco patrimonial, antes e agora

O gráfico abaixo mostra uma estimativa do excesso de retorno esperado um ano antes do S&P 500 – o chamado prêmio de risco de ações (ERP) – desde 1964. A estimativa é construída tomando uma média ponderada de vinte modelos proeminentes do ERP que são usados ​​por profissionais ou destacados na literatura acadêmica. Os modelos usam mais de cem variáveis ​​exclusivas e uma ampla gama de técnicas econométricas. (Caso você queira todos os detalhes técnicos, meu 2015 Revisão da Política Econômica artigo com Carlo Rosa explica a metodologia.) A estimativa mais recente é para junho deste ano e dá um ERP de 11,3 por cento. Isso é 1,3 desvios padrão acima da média histórica de 6,3 por cento e está entre os 5 principais “picos” no gráfico.


O que há com ações?

Outro grande pico ocorreu por volta de 2013. Em uma postagem de maio de 2013, argumentamos que o ERP havia atingido níveis elevados. Isso era estranho, já que um ERP alto geralmente é observado quando o mercado de ações está baixo – durante recessões, crises ou outros momentos difíceis. Mas em 2013, embora a economia não fosse só sol e arco-íris, não estava tão ruim quanto depois da crise financeira de 2008. E ainda, o ERP era consideravelmente maior em 2013 do que em 2008.

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A evolução do ERP desde 2013

Uma forma informativa de compreender o ERP é decompor em três fatores contribuintes: dividendos ou ganhos que nos dizem quanto as ações do fluxo de caixa vão produzir, taxas de juros sem risco que nos dizem como descontar esses pagamentos futuros e um risco – componente de compensação porque – como todos sabemos – as ações são arriscadas. Em 2013, concluímos que o ERP era alto principalmente porque as taxas de desconto, representadas pelos rendimentos do Tesouro, eram anormalmente baixas, e não devido a altos fluxos de caixa futuros esperados ou compensação de alto risco.

o que aconteceu desde então? O alto ERP – as expectativas de altos retornos em excesso – se traduziu em altos retornos realizados, e mais alguns. Entre 2013 e junho de 2020 (última data disponível para as estimativas do ERP), o S&P 500 dobrou. Na medida em que um ERP alto é de fato um bom preditor de retornos elevados, o comportamento observado dos preços das ações no passado recente não é uma coisa nova.

Vamos um pouco mais fundo. O gráfico abaixo mostra em azul o mesmo ERP do gráfico acima, mas aproximando-se do período 2013-2020. A linha vermelha é a taxa efetiva de fundos federais. Eu divido este período em três subperíodos: 2013-2017 (sombreado tan), 2018-2019 (sombreado verde) e 2020 (sombreado rosa).


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Consistente com uma economia em melhoria, o ERP diminuiu continuamente entre 2013 e 2017. Parte da razão é que as taxas de juros deveriam aumentar (e aumentaram). Outro motivo é mostrado no próximo gráfico, onde ploto em azul a taxa de crescimento realizada dos lucros reais para o S&P 500 e em vermelho a mudança ano a ano em seu lucro por ação esperado (EPS). De modo geral, as realizações rastreiam as expectativas muito bem (as duas linhas são plotadas de forma que as expectativas em vermelho sejam para o mesmo período que as realizações em azul). Ao contrário das taxas de juros unidirecionais, aqui a história é mais matizada. As expectativas de EPS até 2016 estavam diminuindo, contribuindo para um ERP menor. Mas de meados de 2016 ao final de 2017, eles estavam aumentando, empurrando o ERP para cima. Acontece que as forças opostas de taxas de juros mais altas e EPS mais alto mantiveram o ERP mais ou menos constante em 2016-2017.

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O que há com ações?

Assim que 2018 chegou, as expectativas de EPS começaram a cair, enquanto as taxas de juros só começaram a cair um ano depois. Essa combinação produziu um ERP relativamente baixo para 2018. As expectativas em declínio para o EPS continuaram a exercer pressão negativa sobre o ERP em 2019, mas desta vez as taxas de juros caíram o suficiente para empurrar o ERP para cima. Portanto, mesmo antes do início da pandemia COVID, o ERP já estava em ascensão. Em 2020, o ERP disparou. Rápido. As expectativas de EPS, já em declínio, despencaram de um penhasco. Mas as taxas de juros caíram. Um cálculo rápido do verso do envelope sugere que essas duas forças opostas não podem explicar totalmente o aumento de 2020 no ERP. Isso sugere que uma grande parte do aumento no ERP é proveniente de um aumento na compensação de risco.

Diferentes modelos discordam, mas não muito

Existe concordância entre os vinte modelos que examinamos? O próximo gráfico mostra o desvio padrão transversal das estimativas de ERP entre os modelos. Desde 2013, esse desvio padrão está entre os mais baixos de nossa amostra, indicando que a dispersão das estimativas entre os modelos foi modesta em relação a outros episódios. Tudo o resto igual, um desvio padrão menor fornece maior confiança em nossa estimativa, pois significa que muitos dos modelos estão apontando na mesma direção. O salto em 2016 e os níveis mais altos desde então (mais altos em comparação a 2013-2015) se devem a uma divergência nas estimativas de modelos que enfatizam as relações preço / lucro, que dão um nível mais baixo para o ERP, e modelos que enfatizam retornos anteriores, que tendem a fornecer estimativas mais altas. Por exemplo, o CAPE de Shiller, com base em índices preço / lucro, implica que o ERP (medido pelo inverso do CAPE) diminuiu muito mais entre 2016 e 2018 do que o ERP mostrado neste artigo. Na verdade, o ERP baseado em CAPE está significativamente abaixo de sua média histórica.

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O que há com ações?

Conclusão

Apesar de algumas flutuações, o primeiro componente principal de vinte modelos do prêmio de ações tem sinalizado de forma persistente expectativas de elevados retornos excessivos das ações desde 2013. Essas expectativas elevadas foram validadas, com as ações disparando durante o período. No futuro, os modelos ainda indicam que os investidores esperam retornos elevados, apesar do recente enfraquecimento das expectativas de lucros. Mas cuidado! Alguns dos aumentos mais recentes no prêmio de ações são provavelmente explicados por um aumento na compensação de risco. E, é claro, as expectativas dos investidores sempre podem se revelar erradas.


Fernando duarteFernando Duarte é economista sênior do Grupo de Pesquisa e Estatística do Federal Reserve Bank de Nova York.

Como citar esta postagem:

Fernando Duarte, “What’s Up with Stocks ?,” Banco da Reserva Federal de Nova York Liberty Street Economics, 21 de dezembro de 2020, https://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2020/12/whats-up-with-stocks.html.


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As opiniões expressas nesta postagem são de responsabilidade do autor e não refletem necessariamente a posição do Federal Reserve Bank de Nova York ou do Federal Reserve System. Quaisquer erros ou omissões são de responsabilidade do autor.

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