O que há com a curva de Phillips? -Liberty Street Economics

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A inflação nos Estados Unidos costumava subir durante os booms econômicos, à medida que as empresas cobravam preços mais altos para lidar com aumentos de salários e outros custos. Quando a economia esfriou e o desemprego aumentou, a inflação diminuiu. Esse padrão mudou por volta de 1990. Desde então, a inflação nos Estados Unidos tem se mantido notavelmente estável, embora a atividade econômica e o desemprego tenham continuado a flutuar. Por exemplo, durante a Grande Recessão, o desemprego atingiu 10%, mas a inflação mal caiu abaixo de 1%. Mais recentemente, mesmo com o desemprego tão baixo quanto 3,5%, a inflação permaneceu estagnada abaixo de 2%. O que explica o surgimento dessa desconexão entre inflação e desemprego? Esta é a questão que abordamos em “What’s Up with the Phillips Curve ?,” publicado recentemente em Brookings Papers on Economic Activity.


A inflação tem respondido menos ao desemprego desde 1990

Para ilustrar esse fenômeno, o gráfico a seguir mostra as respostas dinâmicas do núcleo da inflação PCE e da taxa de desemprego a um aumento surpresa desta última, com base em um modelo vetorial autorregressivo (VAR). Quando essas respostas são calculadas com dados anteriores a 1990 (em azul), o núcleo da inflação cai significativamente. Quando são calculados com dados posteriores a 1990 (em vermelho), o núcleo da inflação quase não se move. O comportamento do desemprego, em contraste, é bastante semelhante nas duas amostras.


O que explica a desconexão inflação-desemprego?

Os economistas exploraram três principais explicações possíveis para o surgimento desta desconexão entre inflação e desemprego: (1) Os mercados de trabalho mudaram nas últimas três décadas, tornando o desemprego um indicador mais fraco tanto da utilização de recursos na economia (“folga”) como da pressões de custo enfrentadas pelas empresas. (2) As decisões de preços das empresas tornaram-se menos sensíveis a essas pressões de custo, levando a um achatamento da chamada curva de Phillips. (3) A política tornou-se mais bem-sucedida na estabilização da inflação, conforme argumentado mais recentemente por McLeay e Tenreyro (2019).

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Não é o mercado de trabalho

O gráfico abaixo sugere que a primeira hipótese provavelmente não será a história principal. Mostra a resposta de várias medidas de folga econômica e pressões de custos – como PIB, taxa de desemprego, horas trabalhadas e custos unitários de trabalho – ao choque de desemprego mencionado acima. As respostas de todas essas variáveis ​​são muito semelhantes antes e depois de 1990. Isso sugere que a estabilidade da inflação nos últimos trinta anos não se deve a uma quebra no comportamento cíclico de qualquer medida específica de folga ou pressões de custo, o que pode ser descartado. mudanças no funcionamento dos mercados de trabalho como uma das principais explicações para a desconexão inflação-ciclo econômico.


O que há com a curva de Phillips?

Distinguir demanda e oferta

Isso nos deixa com duas explicações possíveis: uma curva de Phillips mais plana ou uma política monetária aprimorada. Distinguimos os dois estudando os efeitos dinâmicos dos choques de demanda agregada. A política monetária pode limitar seu impacto sobre a inflação “apoiando-se no vento” para neutralizar seus efeitos sobre a atividade econômica, bem como sobre a inflação. Portanto, se a melhoria da política monetária está por trás da estabilidade da inflação, esses choques de demanda devem ter efeitos menores sobre ambos inflação e desemprego depois de 1990. Mas se a estabilidade da inflação se deve à sensibilidade limitada dos preços às pressões de custo e a uma curva de Phillips mais horizontal, os choques de demanda devem continuar a ter um grande impacto sobre o desemprego, embora não sobre a inflação.

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No jornal, associamos choques de demanda a distúrbios financeiros. Mais especificamente, seguimos Gilchrist e Zakrajšek (2012) e identificamos este último com choques no chamado prêmio de bônus em excesso, que mede as mudanças nos spreads de crédito impulsionadas pelo sentimento do mercado de crédito, em oposição ao risco de inadimplência. Conforme vivamente ilustrado pelas perturbações macroeconômicas provocadas pela crise financeira da última década, choques financeiros atingiram empresas e famílias, levando-as a reduzir sua demanda por investimento e consumo. O painel esquerdo no gráfico abaixo mostra a resposta do prêmio do título em excesso ao seu próprio choque, que é basicamente idêntico nas amostras. O painel do meio mostra a resposta do desemprego. Na amostra pós-1990, essa resposta é atenuada nos primeiros trimestres, mas também é mais persistente do que na amostra pré-1990, levando a um efeito cumulativo maior. Em suma, o desemprego reage fortemente a choques de demanda antes e depois de 1990, indicando que a política monetária não é totalmente bem-sucedida em se inclinar contra o vento. Em contraste, a resposta do núcleo da inflação está silenciada desde 1990, consistente com uma curva de Phillips mais plana.

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O que há com a curva de Phillips?

Esses resultados empíricos são consistentes com a narrativa comum por trás da Grande Recessão, que a maioria dos observadores associaria a um colapso na demanda: a atividade econômica caiu vertiginosamente, mas a inflação quase não mudou, sugerindo que a curva de Phillips é plana. Esse achatamento da curva de Phillips também é o que encontramos ao estimar o modelo DSGE do Fed de Nova York antes e depois de 1990.

O que uma curva de Phillips plana implica para a política monetária?

A política monetária perde sua tração na inflação quando a curva de Phillips é tão plana quanto a encontramos depois de 1990? Nosso modelo DSGE sugere que esse não é necessariamente o caso. O motivo é que o outro lado da moeda da “curva de Phillips plana” é que a economia é mais “keynesiana”, o que significa que a atividade econômica reage de forma mais persistente às mudanças na política monetária, conforme discutido neste Liberty Street Economics postar. Portanto, mesmo que a reação da inflação às variações da atividade econômica seja menor, a política monetária tem mais tração sobre esta, nivelando as coisas. Para ilustrar esse princípio, mostramos que políticas que reagem vigorosamente a desvios da inflação em relação à meta do banco central, como metas de inflação média flexível, podem gerar inflação estável mesmo com uma curva de Phillips plana. Na verdade, o achatamento da curva de Phillips foi uma das principais motivações para a nova estratégia de política monetária recentemente revelada pelo Federal Reserve, conforme discutido pelo presidente Powell em seu discurso de Jackson Hole, bem como nesta recente entrevista ao NPR.


William ChenWilliam Chen é analista de pesquisa sênior do Grupo de Pesquisa e Estatística do Federal Reserve Bank de Nova York.

Moldura pretaMarco Del Negro é vice-presidente do Grupo de Pesquisa e Estatística do Banco.

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Michele Lenza é economista do Banco Central Europeu.

Giorgio Primiceri é professor da Northwestern University.

Andrea TambalottiAndrea Tambalotti é vice-presidente do Grupo de Pesquisa e Estatística do Banco.

Como citar esta postagem:

William Chen, Marco Del Negro, Michele Lenza, Giorgio Primiceri e Andrea Tambalotti, “What’s Up with the Phillips Curve ?,” Banco da Reserva Federal de Nova York Liberty Street Economics, 18 de setembro de 2020, https://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2020/09/whats-up-with-the-phillips-curve.html.


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