O mercado em evolução para o risco de crédito soberano nos EUA – Liberty Street Economics

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O mercado em evolução do risco de crédito soberano nos EUA

Como devemos medir as expectativas de mercado do governo dos EUA que não cumprem suas obrigações de dívida e, portanto, não cumprem? Um candidato natural seria usar os spreads dos swaps de CDS soberanos dos Estados Unidos: como um CDS fornece seguro ao comprador pela possibilidade de inadimplência, um aumento no spread do CDS indicaria um aumento no mercado. probabilidade percebida de ocorrência de um evento de crédito. Neste post, argumentamos que as medidas agregadas de atividade no CDS soberano dos EUA mascaram uma diminuição nas transações de formação de risco após 2014. Ou seja, os spreads de CDS cotados nesse mercado são baseados em poucas, se houver, transações de mercado e, portanto, podem ser uma indicador enganoso das expectativas do mercado.

Como seria um padrão soberano dos EUA?

Assim como nas empresas, um evento de crédito para um soberano pode assumir uma das várias formas, incluindo inadimplência “fundamental”, com o governo incapaz de pagar suas obrigações de dívida no total e inadimplência “técnica”, com o governo adiando temporariamente os pagamentos da dívida . No caso dos Estados Unidos, um evento de crédito provavelmente seria um padrão técnico – por exemplo, se o empréstimo atingisse o teto da dívida legislado pelo Congresso. Nesse cenário, o Tesouro dos EUA pode ser forçado a adiar um ou mais pagamentos de cupons ou resgates de segurança até que o teto seja suspenso ou aumentado. O spread do CDS soberano dos EUA tem, portanto, maior probabilidade de refletir a probabilidade de um incumprimento técnico, e não fundamental.

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Atividade agregada no mercado de CDS soberano dos EUA

O mercado para o risco de crédito soberano dos EUA está encolhendo desde junho de 2014, conforme mostrado no gráfico abaixo, com 128 contratos em aberto em 11 de junho de 2019, menos de um décimo do pico de 1.538 contratos em aberto em 16 de setembro de 2011. Em Ao mesmo tempo, o valor nocional bruto das posições em circulação no mercado também encolheu, para US $ 3,7 bilhões, do pico de US $ 32,3 bilhões em 26 de agosto de 2011.

O mercado em evolução do risco de crédito soberano nos EUA

Transações no mercado Sovereign CDS dos EUA

Para entender o que impulsionou a diminuição da atividade no mercado de CDS soberano dos EUA, usamos dados proprietários no nível de transação do repositório de transações CDS mantidos pela Depository Trust and Clearing Corporation para rastrear os tipos de transações no CDS soberano dos EUA ao longo do tempo. Nós nos concentramos em transações “formadoras de risco”, que alteram as exposições a riscos dos participantes do mercado. As transações de formação de risco podem ser separadas em negociações, que criam novas exposições no sistema financeiro; rescisões, que removem exposições do sistema financeiro; e atribuições, que transferem exposições entre os participantes do mercado.

O gráfico abaixo mostra que, entre janeiro de 2010 e junho de 2019, foram realizadas 433 transações “formadoras de risco” envolvendo uma instituição supervisionada nos EUA, com a maioria dessas transações ocorrendo antes de janeiro de 2016. Além disso, do total de 433 transações, apenas 124 são operações novas e ocorrem quase exclusivamente antes de janeiro de 2014. A partir de janeiro de 2014, a maioria das transações passou a ser cessão, redistribuindo a exposição ao risco de crédito soberano dos EUA no sistema financeiro. As terminações são particularmente raras em nossa amostra, com a maioria das 55 terminações ocorrendo em 2010. Portanto, a diminuição geral do volume nocional bruto pendente que discutimos acima provavelmente foi motivada pela menor disposição dos participantes do mercado em criar novas exposições por iniciar negociações. À medida que os contratos existentes vencem, o volume nocional bruto diminui proporcionalmente.

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O mercado em evolução do risco de crédito soberano nos EUA

O gráfico acima também mostra que, durante o período 2011-2014, as negociações ocorreram principalmente antes das suspensões do teto da dívida, com participantes do mercado especulando se o teto da dívida seria violado, fazendo com que os Estados Unidos entrassem em um padrão técnico. No entanto, as suspensões mais recentes do teto da dívida e os subsequentes aumentos do teto da dívida parecem não ter gerado o mesmo tipo de atividade comercial.

Quem negocia com quem?

Passamos agora a estudar quais instituições estavam comprando e vendendo proteção no mercado soberano dos EUA de CDS. O gráfico abaixo mostra que, antes de 2015, a maioria das transações envolvia instituições baseadas nos EUA que compravam proteção de instituições baseadas em economias europeias avançadas. Após 2015, quando a maioria das transações eram atribuições, as instituições baseadas nos EUA estavam atribuindo suas posições a instituições baseadas em economias europeias avançadas. Assim, o mercado para o risco de crédito soberano dos EUA envolve pouco risco errado: os compradores de proteção no mercado de CDS soberano dos EUA não estão enfrentando contrapartes dos EUA.

O mercado em evolução do risco de crédito soberano nos EUA

E os Spreads Observados?

Então, o CDS soberano dos EUA citado espalha uma medida útil das expectativas dos participantes do mercado quanto ao risco de crédito soberano dos EUA? O gráfico abaixo mostra que é improvável que seja esse o caso. Primeiro, a partir de 2014, não ocorrem negociações suficientes no prazo de referência de cinco anos para calcular um spread negociado no CDS soberano dos EUA: os spreads de CDS cotados neste mercado são baseados em poucas transações, se houver alguma. Segundo, mesmo antes de 2014, a diferença entre os spreads cotados e negociados era frequentemente tão grande quanto 10% do spread.

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O mercado em evolução do risco de crédito soberano nos EUA

Conclusão

O spread no CDS soberano dos EUA recebeu maior escrutínio acadêmico nos últimos anos, com fatores propostos, incluindo a probabilidade de inadimplência fiscal endógena e compensação pelo risco de inflação. Nossa publicação sugere que é improvável que esses fatores fundamentais sejam a fonte de variação dos spreads cotados porque os spreads cotados nos últimos anos são respaldados por poucas ou nenhuma transação.

Nina BoyarchenkoNina Boyarchenko é diretora do Grupo de Pesquisa e Estatística do Federal Reserve Bank de Nova York.

Ou ShacharOu Shachar é um economista do Grupo de Pesquisa e Estatística do Banco.

Como citar este post:

Nina Boyarchenko e Or Shachar, “O mercado em evolução para o risco de crédito soberano dos EUA”, Federal Reserve Bank de Nova York Liberty Street Economics, 6 de janeiro de 2020, https://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2020/01/the-evolving-market-for-us-sovereign-credit-risk.html.


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