O impacto das linhas de crédito corporativo -Liberty Street Economics

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As empresas americanas levantaram quase US $ 1 trilhão no mercado de títulos corporativos dos Estados Unidos desde março. Se as empresas não conseguiram refinanciar esses títulos, sua incapacidade de pagar pode ter levado a um default imediato em todas as suas obrigações, criando uma cascata de inadimplências e dispensas. Com base nos dados da Compustat, a incapacidade de acessar os mercados de títulos públicos pode ter afetado empresas que empregam mais de 16 milhões de pessoas. Nesta postagem, documentamos o impacto das Linhas de Crédito Corporativo do Mercado Primário e do Mercado Secundário (PMCCF e SMCCF) no funcionamento do mercado de títulos, resumindo uma avaliação detalhada descrita em um novo documento de trabalho. Também descrevemos o impacto que um colapso dos mercados de títulos corporativos poderia ter sobre o emprego e o investimento.


Qual foi o impacto direto das instalações?

O impacto direto das facilidades foi melhorar o funcionamento do mercado de títulos, reduzir as probabilidades de inadimplência e reverter parte do aumento dramático nos spreads de títulos antes de março de 2020. Documentamos uma redução dramática nos spreads com duração média correspondente, ou seja, spreads para títulos do Tesouro com prazos semelhantes de pagamentos de juros e principal – de 140 pontos-base nos três meses após o anúncio inicial das linhas de crédito. Os spreads mais baixos no mercado secundário geralmente se traduzem em taxas de juros mais baixas em títulos recém-emitidos, facilitando o acesso das empresas aos mercados de dívida.

Estimamos que um terço da melhoria do spread ocorreu em 23 de março, data do anúncio inicial das instalações. Outro terço ocorreu entre 23 de março e 9 de abril, quando a planilha de termos da instalação foi revisada e informações adicionais fornecidas. O último terço ocorreu após o início das compras de linhas de crédito em 12 de maio. As reduções nas expectativas de inadimplência do mercado em um ano foram menores, sugerindo um papel significativo para a melhoria das atitudes em relação ao risco.

Os spreads bid-ask são uma medida comumente usada para avaliar o funcionamento do mercado, com títulos com spreads bid-ask mais altos sendo normalmente negociados a preços mais baixos. Medimos os spreads de compra e venda como a diferença entre os preços pelos quais um negociante vende e compra dos clientes. O spread médio de compra e venda diminuiu cerca de 200 pontos base entre 20 de março e 26 de junho (o final de nossa amostra). Semelhante aos spreads de crédito, quase metade dessa melhora ocorreu em 23 de março e outros 60 bps em 9 de abril. Os spreads bid-ask sobre títulos comprados diretamente pela linha de crédito aumentaram 2,5 bps por milhão de dólares em compras de títulos em dinheiro – um adicional de 5 por cento acima a melhoria da linha de base – enquanto as compras do SMCCF de fundos negociados em bolsa de títulos (ETFs) não resultaram em uma melhoria perceptível nos spreads de compra e venda.

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Os CCFs afetaram a capacidade das empresas de financiar as operações?

A falta de liquidez do mercado pode dissuadir os investidores de financiar empresas. As melhorias nas condições do mercado secundário passam diretamente para o mercado primário, uma vez que os preços do mercado primário são comparados aos preços do mercado secundário de títulos semelhantes e, indiretamente, aumentando a disposição dos corretores de subscrever a emissão de títulos. Observamos uma melhora imediata na emissão e precificação do mercado primário após o anúncio das linhas de crédito corporativas (CCFs), principalmente para emissores elegíveis para a linha de crédito. No final de junho, os emissores com grau de investimento emitiram mais de US $ 702 bilhões em bônus seniores sem garantia e garantidos, quase o dobro do montante emitido até o mesmo ponto em 2019. É importante observar, no entanto, que a existência do mecanismo não distorce as decisões de emissão, uma vez que os títulos não foram emitidos para atingir a elegibilidade do SMCCF em relação ao vencimento dos títulos. Além disso, a capacidade dos preços dos títulos de refletir com precisão o risco relativo de diferentes títulos não foi distorcida.

O funcionamento do mercado melhorou mais para títulos elegíveis

Para entender os canais pelos quais os CCFs afetam os mercados de títulos, estimamos seu impacto relativo nos títulos elegíveis e não elegíveis. A abordagem é ilustrada pelos quatro “índices” de títulos mostrados no gráfico abaixo: títulos com grau de investimento elegíveis para compras diretas pelo mecanismo; obrigações com grau de investimento inelegíveis para compras diretas pelo mecanismo; Títulos de “anjo caído” que eram grau de investimento em 22 de março e rebaixados para não mais baixo que BB- subsequentemente; e obrigações com notação de alto rendimento. Observe que quase todos os títulos de empresas americanas com vencimento antes de 2025 são elegíveis para os CCFs e incluídos no índice de mercado amplo SMCCF, com exceção dos bancos.

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O painel esquerdo do gráfico abaixo mostra os spreads de correspondência de duração, enquanto o painel direito mostra os spreads de compra e venda. Comparando as mudanças entre os quatro índices, as maiores melhorias nos spreads ocorreram para títulos elegíveis para compras diretas pela linha de crédito, com as melhorias acelerando em torno do início das compras de títulos em dinheiro em 16 de junho. Assim, embora as condições de mercado tenham melhorado para todos os títulos negociados, eles foram maior para títulos elegíveis para compras diretas pela linha de crédito e, em particular, para títulos comprados em maiores volumes pela linha de crédito. Essas melhorias diferenciais são mais pronunciadas para os spreads de crédito.

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O gráfico a seguir também mostra que, à medida que os emissores se tornaram elegíveis para compras pela linha de crédito, as condições para esses emissores começaram a melhorar. Em particular, spreads sobre títulos de “anjo caído” – aqueles que foram classificados como grau de investimento em 22 de março, mas foram posteriormente rebaixados para não mais baixo do que BB- ou equivalente. Esses spreads subiram mais do que os de outros títulos de grau de investimento antes do anúncio de 22 de março, mas só começaram a atenuar em torno da atualização do term sheet de 9 de abril, que especificava que os emissores de anjos caídos seriam elegíveis para compras diretas pelas linhas de crédito.


O impacto das linhas de crédito corporativas

Por que é importante melhorar o acesso ao mercado de títulos?

Das empresas domiciliadas nos EUA na Compustat, 358 empresas tinham títulos com vencimento em 2020 ou 2021, representando aproximadamente 70 por cento dos funcionários e despesas de capital de todas as empresas da Compustat. Se as empresas não conseguiram refinanciar esses títulos, sua incapacidade de pagar pode ter levado a um default imediato de todas as suas obrigações, criando uma cascata de inadimplências em toda a sua cadeia de suprimentos. Esses efeitos seriam provavelmente grandes – as estimativas acadêmicas das perdas de peso morto em falências são de cerca de 10% do valor da empresa. Como a dívida corporativa normalmente tem provisões para inadimplência cruzada, um total de US $ 2,2 trilhões em créditos de títulos públicos poderia ter entrado em falência se esses títulos em vencimento gerassem inadimplência. Conforme mostrado no gráfico abaixo, essas empresas empregaram mais de 21 milhões de pessoas e gastaram mais de US $ 1,1 trilhão em despesas de capital em 2019.

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Quantos empregos estariam em risco em caso de inadimplência generalizada? As empresas em setores não afetados pela pandemia podem ter conseguido acessar os mercados de dívida eventualmente sem a intervenção do Federal Reserve, embora provavelmente a preços interrompidos. Se apenas as empresas dos setores afetados deixassem de pagar suas dívidas, mais de 10 milhões de funcionários trabalhando nessas empresas estariam em risco. Na crise financeira, Hortaçsu e co-autores estimam que quando a GM estava em risco de inadimplência, ela reduziu a demanda por carros novos da GM e o preço dos carros usados ​​da GM. Almeida e Philippon estimam o custo da crise financeira para emissores com rating BBB em 4,5% do valor da empresa – o que é muito inferior a 100%, já que os Estados Unidos têm historicamente um sistema de falências eficiente para reorganizar empresas solventes.


O impacto das linhas de crédito corporativas

Títulos corporativos não financiam apenas empresas, eles financiam aposentadoria

Um benefício adicional das linhas de crédito corporativo é que, ao evitar possíveis inadimplências generalizadas, as instalações podem ter evitado choques nos fluxos de caixa dos trabalhadores americanos que economizam para a aposentadoria. De fato, a maioria (60 por cento) dos títulos corporativos dos Estados Unidos são propriedade de residentes nos Estados Unidos, de acordo com dados do Treasury International Capital System. Estas participações são detidas tanto indiretamente, através de seguros de vida ou fundos mútuos, como diretamente por famílias e fundos de pensões, com rendimentos fixos de aproximadamente 20 por cento dos ativos de pensões públicos.


Nina BoyarchenkoNina Boyarchenko é diretora do Grupo de Pesquisa e Estatística do Federal Reserve Bank de Nova York.

Anna KovnerAnna Kovner é líder em políticas de estabilidade financeira no Grupo de Pesquisa e Estatística do Banco.

Shachar_orOu Shachar é economista do Grupo de Pesquisa e Estatística do Banco.

Como citar esta postagem:

Nina Boyarchenko, Anna Kovner e Or Shachar, “The Impact of the Corporate Credit Facilities”, Federal Reserve Bank of New York Liberty Street Economics, 1 de outubro de 2020, https://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2020/10/the-impact-of-the-corporate-credit-facilities.html.


Recursos adicionais
Linha de crédito corporativo do mercado primário

Linha de crédito corporativo do mercado secundário


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As opiniões expressas nesta postagem são de responsabilidade dos autores e não refletem necessariamente a posição do Federal Reserve Bank de Nova York ou do Federal Reserve System. Quaisquer erros ou omissões são de responsabilidade dos autores.

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