Como o tamanho do tick afeta a qualidade do mercado de tesouraria? -Liberty Street Economics

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A popularidade dos títulos do Tesouro dos EUA como forma de precificar outros títulos, gerenciar o risco da taxa de juros e armazenar valor é, em parte, devido à eficiência e liquidez do mercado do Tesouro dos EUA. Quaisquer mudanças estruturais que possam afetar esses atributos do mercado são, portanto, de interesse para os participantes do mercado e para os formuladores de políticas. Neste post, consideramos como uma mudança em 2018 no incremento de preço mínimo, ou tamanho do tick, para a nota do Tesouro dos EUA de 2 anos afetou a qualidade do mercado, seguindo nosso relatório da equipe do Fed de Nova York recentemente atualizado.

Estrutura de mercado

Os títulos do Tesouro negociam em vários locais – um segmento de revendedor para cliente, um segmento de revendedor para revendedor e um segmento de corretor interdealer (BID), conforme discutido neste Liberty Street Economics postar. No segmento do BID, 70% do volume negociado passa por corretores interdealers totalmente eletrônicos e os 30% restantes por corretores de voz, conforme mostrado neste post. A plataforma BrokerTec, em particular, responde por aproximadamente 80% da atividade entre os corretores eletrônicos, conforme estimado pela Greenwich Associates.

Preços fracionários

Ao contrário dos mercados de ações dos EUA, que mudaram para o preço decimal em 2001, os títulos do Tesouro dos EUA ainda negociam em frações. Em particular, os preços são cotados em 32º de ponto, onde um ponto é igual a 1% do par, com os próprios 32º divididos em frações. Na plataforma BrokerTec, por exemplo, as notas de 3 e 5 anos são negociadas em trimestres de 32º, enquanto os títulos de 7, 10 e 30 anos são negociados em metades de 32º. O preço cotado para uma nota de 5 anos pode ser 98-15¼, por exemplo, indicando um preço na forma decimal de 98.4765625 (ou seja, 98 + 15⁄32 + ¼⁄32.)

A alteração do tamanho do tick

A partir de 19 de novembro de 2018, a BrokerTec reduziu pela metade o tamanho do tick na nota de 2 anos de ¼ a 1⁄8 de um 32º. Essa foi a primeira alteração no tamanho do tick desde o início da plataforma em 2000. Curiosamente, o tamanho do tick no contrato futuro de notas de 2 anos também foi reduzido pela metade para 1/8 de um 32º, embora oito semanas após a alteração do BrokerTec, em 14 de janeiro de 2019. (Observe que a BrokerTec é de propriedade do CME Group, que opera o mercado futuro de tesouraria.) O tamanho dos ticks de outros títulos permaneceu inalterado, o que nos permitiu usar esses títulos como controle em nossa análise.

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O que os estudos anteriores encontraram?

Muitos estudos avaliaram os efeitos do tamanho do tick na qualidade do mercado nos mercados acionários, conforme descrito em nosso artigo. Eles geralmente encontram evidências de que um tamanho menor de tick leva a spreads de compra e venda mais estreitos, profundidade reduzida e maior eficiência de preços. Dito isto, os efeitos variam entre tipos de comerciantes e estruturas de mercado, destacando o benefício de observar os efeitos em diferentes mercados. Além disso, uma vantagem particular de observar o mercado de tesouraria é que ele possui um mercado futuro líquido e fortemente vinculado, permitindo examinar como a mudança no tamanho dos ticks afetou a importância relativa dos mercados de caixa e futuros para a descoberta de preços.

Como foi afetada a liquidez do mercado?

Conforme mostrado no gráfico abaixo, o aumento mais fino dos preços resultou em um estreitamento imediato do spread interno de compra e venda, definido como a diferença entre os melhores preços de oferta e oferta na plataforma BrokerTec. De fato, o spread para os menores negócios (US $ 1 milhão) diminuiu cerca de 50%, de uma média um pouco maior que o tamanho do tick antigo para uma média um pouco maior que o novo tamanho do tick. O spread para negócios maiores (US $ 50 milhões ou mais) mostrou um estreitamento semelhante. Ou seja, os custos de negociação diminuíram com a alteração do tamanho dos ticks, mesmo para negócios que às vezes são maiores que a quantidade disponível ao melhor preço. A redução nos custos de negociação, por sua vez, estimulou um aumento significativo na atividade de negociação.

Como o tamanho do tick afeta a qualidade do mercado de tesouraria?

A profundidade próxima à parte superior da carteira de pedidos com limite da BrokerTec, por outro lado, mudou modestamente quando medida a uma distância fixa do ponto médio da solicitação de compra. Conforme mostrado no gráfico a seguir, a profundidade acumulada média dos cinco melhores preços de oferta e oferta diminuiu notavelmente após a redução do tamanho dos ticks, mas essa não é uma comparação justa devido à melhor grade de preços no período pós-alteração. Quando medimos a profundidade a 5⁄4 de um 32º (ou seja, cinco unidades do tamanho antigo do tick) do ponto médio de compra e venda, descobrimos que a profundidade cumulativa média mudou mais modestamente (embora tenha diminuído no final do ano, como é típico). Consistente com esses resultados, não encontramos mudanças significativas no impacto do preço das negociações após a alteração do tamanho do tick.

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Como o tamanho do tick afeta a qualidade do mercado de tesouraria?

Como foi afetada a eficiência do mercado?

Também examinamos como o tamanho menor do tick afeta a flexibilidade e a eficiência dos preços. Avaliamos quatro medidas em nosso artigo, mas apresentamos apenas uma aqui. Em particular, o desvio padrão do erro de precificação, desenvolvido por Hasbrouck (1993), indica com que precisão o preço observado reflete o preço eficiente. É calculado a partir de um modelo de regressão automática de vetores (VAR) de retornos do ponto médio, sinal de negociação, volume de negociação assinado e raiz quadrada do volume de comércio assinado. Conforme mostrado no gráfico abaixo, a magnitude dos erros de preço caiu imediatamente após a alteração do tamanho do tick, sugerindo que a grade de preços mais fina permite preços mais eficientes.

Como o tamanho do tick afeta a qualidade do mercado de tesouraria?

Um aspecto novo de nosso artigo é a avaliação de como a descoberta de preços muda entre os mercados de caixa e de futuros. A chave para nossa análise é o fato de que uma mudança semelhante no tamanho dos ticks ocorreu no mercado futuro oito semanas após a mudança no mercado à vista. Seguimos Hasbrouck (1995) no cálculo da variação eficiente do retorno e do compartilhamento de informações de um modelo de correção de erros vetoriais (VECM) dos preços à vista e futuros. Encontramos um aumento claro no compartilhamento de informações do mercado à vista após a alteração do tamanho do tick do mercado à vista, conforme mostrado no próximo gráfico. Além disso, a mudança parece reverter amplamente quando o tamanho do tick no mercado futuro é reduzido pela metade.

Como o tamanho do tick afeta a qualidade do mercado de tesouraria?

Resumindo

Concluímos que a mudança no tamanho do tick do mercado de tesouraria levou a uma maior liquidez do mercado, maior eficiência de preços e melhor descoberta de preços em relação ao mercado futuro. Embora muitas dessas descobertas sejam consistentes com as evidências do mercado de ações, duas se destacam como novas: 1) a provisão de liquidez aparentemente não foi afetada adversamente e 2) a importância informacional do mercado à vista melhorou, embora apenas até que uma mudança semelhante tenha ocorrido. futuros.

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Michael Fleming é vice-presidente do Grupo de Pesquisa e Estatística do Federal Reserve Bank de Nova York.

Giang Nguyen, professor assistente de finanças da Penn State University, foi pesquisador visitante no Federal Reserve Bank de Nova York em 2019 e atualmente é economista financeiro visitante na Comissão de Valores Mobiliários dos Estados Unidos.

Ruela_FrancicsoFrancisco Ruela é analista sênior de pesquisa no Grupo de Pesquisa e Estatística do Federal Reserve Bank de Nova York.

Como citar este post:

Michael Fleming, Giang Nguyen e Francisco Ruela, “Como o tamanho do tick afeta a qualidade do mercado de tesouraria?”, Federal Reserve Bank de Nova York Liberty Street Economics, 15 de janeiro de 2020, https://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2020/01/how-does-tick-size-affect-treasury-market-quality.html.


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